洽洽食品披露2022年年报。公司全年实现营收68.8亿元，同比+15.0%，实现归母净利润/扣非归母净利润9.8/8.5亿元，同比+5.1%/+6.1%。4Q22单季公司实现营收25.0亿元，同比+18.9%，实现归母净利润/扣非归母净利润3.5/3.2亿元，同比+4.5%/+4.6%。我们预计公司在供应链优势、品牌效应的加持下，有望通过坚果品类的扩张、渠道的精耕细作实现营收的稳定增长，维持买入评级。

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支撑评级的要点

瓜子坚果协同发展+渠道扩张双轮驱动下，2022全年营收稳步增长。公司全年实现营收68.8亿元，同比+15.0%。1）分产品来看，全年瓜子/坚果/其他产品/其他业务营收分别为45.1/16.2/7.1/0.4亿元，同比+14.4%/+18.8%/+30.9%/-68.6%，我们判断，瓜子增速较21年更高主要系疫情反复下居家场景增多，带来增量需求所致；坚果业务在持续的消费者教育与渠道渗透下实现了稳步增长，其中小黄袋每日坚果产品销售额超过12亿元，屋顶盒产品在持续向三四线城市渗透的过程中表现良好。其他产品或因受益于与零食量贩渠道的合作快速放量。2）分地区来看，公司在过去相对弱势的北方、东方区域表现出色，电商业务受益于线上线下资源的聚焦协同重返高增速，海外地区受疫情节奏影响营收有所回落。全年公司在南方区/北方区/东方区/电商/海外的营收分别为22.1/14.8/19.5/7.2/4.8亿元，同比分别+14.2%/+21.6%/+21.1%/+27.1%/-7.6%。3）在渠道模式的探索上，公司年末通过数字化平台掌握终端超20万家，较21年末的12万家显著提升，同时在年内积极探索与To-B团购、零食量贩、会员店、茶饮等全新渠道进行合作。

提价有效对冲2022全年成本压力，费用率、税率上升拖累2022全年盈利水平。1）毛利率端，虽然采购周期内葵花籽等原材料的价格居高不下，但公司22年8月份对瓜子、坚果类产品进行的变相提价有效对冲了原材料成本上行带来的压力，公司全年毛利率（32.0%）同比保持不变，其中瓜子/坚果业务毛利率分别为33.2%/30.5%，同比-1.0/+1.3pct。2）费用端，22年全年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.1/+0.5/+0.0 /+0.3pct，其中管理费率的变化主要系员工薪酬支出高增所致，财务费用率的变化系计提汇兑损失所致。3）税收端，全年所得税占利润总额比例增至19.8%，同比+2.3pct。受期间费用率、所得税率增加的拖累，公司全年净利率下降至14.2%，同比-1.3pct。

春节前移影响下，4Q22单季营收增速较快。1）营收端，4Q22单季公司实现营收25.0亿元，同比+18.9%，实现归母净利润3.5亿元，同比+4.5%。我们判断，4Q22营收增速较1-3Q22更快主要系2023年春节假期前移至1月，可能导致春节期间的部分备货收入提前确认所致。2）盈利水平方面，公司4Q22单季毛利率/净利率同比分别+1.2/-1.9pct，提价效果充分体现在了公司4Q22的毛利率上（由于提价在8月，致使提价效果未完全体现在3Q22单季报表中），但受到计提财务费用、管理费用率增加的影响，公司4Q22单季净利率依然出现了较大幅度的下滑。

展望未来，我们预计：1）1H23公司营收有望实现10%-15%的增长，盈利水平有望保持稳定。我们预计在渠道的持续精耕细作+3Q22提价的影响下，公司1H23的营收有望实现10%-15%的稳步增长。盈利水平上，虽然在新的采购周期内葵花籽成本同比依然呈上升趋势，但我们预计在内部管理效率的持续优化、其他原料成本下降以及3Q22提价的帮助下，公司1H23的盈利能力同比依然能够保持稳定。2）供应链优势+品牌效应+渠道端持续精耕细作下，长期营收增长确定性较强。我们认为在全产业链发展、自产自销模式的赋能下，洽洽的产品质量管控更好，并且拥有一定的成本优势。结合多年积攒形成的品牌势能，能够为渠道提供较大的利润空间、带来更高的周转率，因此具有坚实的渠道扩张基础。同时借助已经形成的渠道网络，推广坚果产品时具有较强协同效应，长期在瓜子坚果协同发展+渠道扩张双轮驱动下，营收实现稳健增长的确定性较强。

估值

根据年报、最新的行业环境变化情况和近期的原料成本变动情况，我们调整盈预测，预计公司23-25年EPS为2.23、2.69、3.06元，同比+15.7%、+21.0%、+13.7%，维持买入评级。

评级面临的主要风险

渠道拓展进度不及预期，原材料价格风险。